Wat is een terugkoopovereenkomst?

Een terugkoopovereenkomst, algemeen bekend als a "repo," is een financiële transactie waarbij een verkoper ermee instemt effecten te verkopen aan een koper en ze later tegen een iets hogere prijs terug te kopen. In deze transactie leent de verkoper in wezen geld en verstrekt de koper de lening. De koper verdient rente op de transactie, wat het verschil is tussen de oorspronkelijke verkoopprijs en de prijs waarvoor de effecten worden teruggekocht. Repos en reverse repos worden doorgaans gebruikt voor kortlopende leningen en uitleningen, meestal variërend van overnight tot 48 uur. De rente op deze overeenkomsten wordt de repo-rente genoemd, die wordt beschouwd als een proxy voor de risicoarme overnightrente.

Basics

Op de financiële markten is een terugkoopovereenkomst (repo) een kortlopende financieringsmethode voor handelaren in staatsobligaties. In deze regeling verkopen handelaren staatsobligaties aan beleggers, meestal overnight, om ze de volgende dag tegen een iets hogere prijs terug te kopen. Dit kleine prijsverschil vormt de impliciete overnightrente, waardoor repos een veelgebruikt instrument zijn voor kortetermijnkapitaal. Centrale banken gebruiken repos vaak in hun openmarktoperaties. Voor de partij die de effecten verkoopt met de verplichting deze terug te kopen, is het een repo; voor de tegenpartij die de effecten koopt met de afspraak ze later te verkopen, wordt het een omgekeerde terugkoopovereenkomst of reverse repo genoemd.

Inzicht in terugkoopovereenkomsten

Terugkoopovereenkomsten, vaak gezien als veilige beleggingen, gebruiken effecten als onderpand, waarbij Amerikaanse staatsobligaties vaak als zekerheid dienen. Als kortlopende, gedekte leningen met rente binnen de geldmarktcategorie functioneren deze transacties waarbij de koper optreedt als tijdelijke geldverstrekker en de verkoper als korte lener. De aangeboden effecten dienen als onderpand, waardoor beide partijen hun doel bereiken: gegarandeerde financiering en verbeterde liquiditeit.

Diverse entiteiten gebruiken terugkoopovereenkomsten voor verschillende doeleinden. De Federal Reserve zet ze in om de geldhoeveelheid en bankreserves te beheren, terwijl particulieren deze overeenkomsten vaak gebruiken om de aankoop van schuldpapier of andere beleggingen te financieren. Deze investeringen zijn strikt kortlopend en worden gekarakteriseerd door hun looptijd, aangeduid als de "rate", de "term" of de "tenor."

Hoewel ze lijken op gedekte leningen, zijn repos echte aankopen. De tijdelijke eigendom van de koper zorgt er echter voor dat deze transacties voor fiscale en boekhoudkundige doeleinden op leningen lijken. Bij faillissement kunnen repo-investeerders doorgaans hun onderpand verkopen, wat repos onderscheidt van gewone gedekte leningen, waarbij investeerders mogelijk worden geconfronteerd met een automatische opschorting.

Vergelijking: term- versus open terugkoopovereenkomsten

Het verschil tussen term- en open terugkoopovereenkomsten hangt af van de periode tussen verkoop en terugkoop van de effecten. Term-terugkoopovereenkomsten hebben een vooraf vastgestelde vervaldatum (meestal de volgende dag of week). Hierbij verkoopt een handelaar effecten aan een tegenpartij met de afspraak ze op een bepaalde datum tegen een hogere prijs terug te kopen. De tegenpartij gebruikt de effecten gedurende de looptijd van de transactie en verdient rente die wordt berekend als het verschil tussen de initiële verkoop- en terugkoopprijzen. Met een vaste rente betaalt de handelaar de rente bij vervaldatum. Term-repos zijn ideaal voor kasbeleggingen of activafinanciering wanneer partijen een gedefinieerde termijn hebben.

Daarentegen ontbreekt bij een open terugkoopovereenkomst, vergelijkbaar met een term-repo, een vaste vervaldatum. De handelaar en de tegenpartij komen de transactie overeen, die door elk van beide partijen kan worden beëindigd met kennisgeving vóór een dagelijkse deadline. Niet-beëindigde open repos worden dagelijks doorgerold, met maandelijkse rentebetalingen. De rente wordt periodiek aangepast in onderling overleg, doorgaans in lijn met de federal funds rate. Open repos zijn geschikt wanneer partijen geen vooraf bepaalde duur hebben en lopen meestal een of twee jaar.

Effect van looptijd: beoordelen van risico's in terugkoopovereenkomsten

De looptijd van repos speelt een cruciale rol bij de risico-inschatting; langere tenors worden over het algemeen als risicovoller gezien. Verlengde looptijden zetten de terugkoper bloot aan meer factoren die kredietwaardigheid beïnvloeden en vergroten de gevoeligheid voor renteveranderingen, wat de waarde van het teruggekochte actief beïnvloedt.

Dit verschijnsel lijkt op de invloeden op obligatierentes, waarbij obligaties met langere looptijd doorgaans hogere rentes opleveren onder normale kredietmarktomstandigheden. Langlopende obligatiebeleggingen zijn afhankelijk van de verwachting dat rentes stabiel blijven gedurende de looptijd van de obligatie. Echter, langere looptijden vergroten de kans op onverwachte gebeurtenissen die rentes buiten voorspelde marges kunnen duwen. Voorbeelden van hogere inflatie ontwaarden de reële waarde van rente betaald op voorinflatie-obligaties.

Deze analogie geldt ook voor repos, waarbij een langere looptijd samenhangt met grotere volatiliteit in de waarde van de onderpanden vóór terugkoop, beïnvloed door bedrijfsactiviteiten die de nakoming van het contract door de terugkoper raken. Het belangrijkste risico in repos is het tegenpartijkredietrisico.

Net als bij conventionele leningen lopen schuldeisers het risico dat debiteuren de hoofdsom niet terugbetalen. Repos beperken het totale risico door te functioneren als gedekte schuld. De gunstige prijsstelling, waarbij de repo-prijs hoger is dan de waarde van het onderpand, handhaaft wederzijdse voordelen voor zowel kopers als verkopers.

Soorten terugkoopovereenkomsten

Derdepartij-repo (Tri-Party Repo)

Een veelvoorkomend type, de derdepartij-repo, omvat een clearingagent of bank die transacties faciliteert en de belangen van beide partijen beschermt. Deze partij beheert effecten en zorgt ervoor dat de verkoper contanten ontvangt en de koper middelen overmaakt en effecten levert bij afloop. JPMorgan Chase en Bank of New York Mellon zijn de belangrijkste clearingbanken in de VS. Naast bewaring en waardering hanteren deze agenten gespecificeerde marges, verrekenen transacties en helpen handelaren bij het optimaliseren van onderpand. Ze fungeren echter niet als matchmakers of makelaars. Hoewel technisch vereffend aan het einde van de dag, verlenen vroege vereffening miljarden aan intraday-krediet aan handelaren. 

Speciale leveringsrepo

In een speciale leveringsrepo vereist de transactie een garantie voor de obligatie aan het begin van de overeenkomst en bij vervaldatum. Dit type overeenkomst komt niet vaak voor.

In bewaring gehouden repo

Een zeldzamer type houdt in dat de verkoper contanten ontvangt voor de verkoop van het effect maar het in een depotrekening voor de koper houdt. Deze overeenkomst is zeldzaam vanwege het inherente risico van verkoperinsolventie, wat de toegang van de lener tot het onderpand kan belemmeren.

Begrip van de 'legs' van een terugkoopovereenkomst

Binnen financiële transacties gebruiken terugkoopovereenkomsten unieke terminologie die elders niet vaak voorkomt. Een veelvoorkomend begrip in de repo-sfeer is de "leg." Legs in terugkoopovereenkomsten kunnen worden gecategoriseerd in specifieke typen, zoals de "start leg", die de initiële verkoop van het effect vertegenwoordigt, en de daaropvolgende terugkoopfase, bekend als de "close leg." Soms worden deze termen vervangen door "near leg" en "far leg." In de near leg wordt het effect verkocht, terwijl het in de far leg wordt teruggekocht.

Begrip van repo-rentes en beoordeling van terugkoopovereenkomsten

De repo-rente, een gedisconteerde rente waartegen centrale banken effecten terugkopen van commerciële banken, weerspiegelt basisrentes en wordt gereguleerd door centrale banken. Door de geldhoeveelheid te beheersen, stelt het repo-rentesysteem overheden in staat beschikbare middelen te beïnvloeden door rentes aan te passen.

Het verlagen van repo-rentes stimuleert banken om effecten voor contanten te ruilen, waardoor de geldhoeveelheid toeneemt. Omgekeerd ontmoedigt het verhogen van repo-rentes banken om effecten te verkopen, wat de geldhoeveelheid effectief vermindert.

Voor potentiële deelnemers aan een terugkoopovereenkomst omvat het beoordelen van kosten en baten drie belangrijke overwegingen:

1. Contanten uit de initiële verkoop van het effect
2. Contanten voor de terugkoop van het effect
3. Impliciete rentevoet

De waarden voor de initiële verkoop en terugkoop hangen af van het type en de waarde van het effect, vooral bij obligatentransacties, waarbij de zuivere prijs en opgebouwde rente kritieke factoren zijn.

Een bepalende factor in elke repo-overeenkomst is de impliciete rentevoet, berekend met de formule:

Rentevoet = [(toekomstige waarde/huidige waarde) – 1] x jaar/aantal dagen tussen opeenvolgende legs

Het vergelijken van de reële rente met andere financieringsopties bepaalt de efficiëntie van de overeenkomst. Over het algemeen bieden terugkoopovereenkomsten, als gedekte leningen, vaak betere voorwaarden dan contante geldmarktleningen. Vanuit het perspectief van een reverse-repo-deelnemer kan de overeenkomst extra inkomsten genereren op overtollige kasreserves.

Beoordeling van risico's in terugkoopovereenkomsten

Terugkoopovereenkomsten worden vaak gezien als instrumenten om kredietrisico te beperken, maar er blijven inherente risico's bestaan. De belangrijkste zorg is dat de verkoper mogelijk niet in staat is de effecten terug te kopen op de afgesproken vervaldatum, waardoor de koper het effect moet liquideren om de initiële contante uitgave terug te winnen.

Dit risico ontstaat omdat de waarde van het effect sinds de initiële verkoop kan zijn gedaald, waardoor de koper de optie heeft een onbedoeld langlopend actief te behouden of het met verlies te verkopen. Omgekeerd bestaat er een risico voor de lener als de waarde van het effect de afgesproken voorwaarden overstijgt, waardoor de schuldeiser het niet kan terugverkopen.

Om dergelijke risico's tegen te gaan, bevatten terugkoopovereenkomsten vaak beschermende maatregelen. Overcollateralisatie is gebruikelijk en veroorzaakt een margin call als het onderpand in waarde daalt, wat de lener ertoe aanzet aangeboden effecten aan te passen. Ondercollateralisatie wordt daarentegen toegepast wanneer een mogelijke waardestijging van het effect wordt verwacht, waardoor het risico wordt verminderd. Het kredietrisico in terugkoopovereenkomsten hangt af van diverse factoren, waaronder transactietermijnen, liquiditeit van het onderpand, kenmerken van de tegenpartij en meer.

Impact van de financiële crisis op de repomarkt en regelgevende reacties

Na de financiële crisis van 2008 onderzochten beleggers een specifiek type repo, aangeduid als repo 105, te midden van speculatie over de rol ervan bij het verdoezelen van de verslechterende financiële positie van Lehman Brothers vóór de crisis. De wereldwijde repomarkt krimpte na de crisis, maar de laatste jaren is herstel en groei zichtbaar.

De crisis bracht problemen in de repomarkt aan het licht, wat de Fed ertoe bracht in te grijpen om systeemeffecten te analyseren en te mitigeren. Geïdentificeerde zorgen omvatten de afhankelijkheid van de tri-party repomarkt van intradagkrediet van clearingbanken, onvoldoende plannen voor liquidatie van onderpand bij handelaarfaillissement en een tekort aan effectieve risicobeheerpraktijken.

In eind 2008 werden regelgevende maatregelen doorgevoerd, waaronder regels die banken stimuleren veilige activa aan te houden. Deze veranderingen drukten banken ertoe de veiligste activa zoals Treasuries vast te houden, waardoor de wereldwijde waarde van uitgeleende effecten daalde van ongeveer $4 biljoen eind 2008 tot circa $2 biljoen. De Fed ging ook repurchase- (of reverse repurchase-)overeenkomsten aan om tijdelijke schommelingen in bankreserves tegen te gaan.

Ondanks regelgevende aanpassingen blijven systeemeffecten in de repo-ruimte bestaan. De Fed blijft bezorgd dat het faillissement van een grote repodealer een fire sale van geldmarktfondsen kan veroorzaken, wat de bredere markt negatief kan beïnvloeden. Toekomstige ontwikkelingen kunnen verdere regelgeving of een mogelijke verschuiving naar een centraal clearinghuis omvatten. Momenteel blijven terugkoopovereenkomsten een essentieel instrument voor kortlopende financiering.

Conclusie

In de wereld van terugkoopovereenkomsten (repos) bestaat een complex financieel landschap met diverse voorwaarden, risico's en regelgevende reacties. Van kortlopende, gedekte transacties tot nuances in type overeenkomsten, de repo-wereld vereist voortdurende aanpassing.

Nadat de nasleep van 2008 tot extra toezicht leidde, benadrukken de aanhoudende risico's de evoluerende aard van financiële markten. Repos, van groot belang voor kortlopende financiering, vragen om een zorgvuldige balans tussen risicobeperking en operationele efficiëntie. In dit veranderende landschap zoeken belanghebbenden naar evenwicht, wat wijst op veerkracht, herstel en voortdurende ontwikkeling.