L'importante détention par la Chine d'obligations du Trésor américain vise à préserver la compétitivité de ses prix à l'exportation. Axée sur une croissance tirée par les exportations pour créer des emplois, la Chine gère activement la valeur de sa monnaie, le renminbi (RMB), pour rester compétitive face au dollar américain. Les États-Unis doivent une part importante de leur dette à la Chine via les Treasuries américaines, essentiellement en raison de leur sécurité et de leur stabilité reconnues. Bien que des inquiétudes existent quant à une possible désaffection chinoise des titres de dette américains, des ventes massives présenteraient aussi des risques pour la Chine, ce qui réduit la probabilité d'une telle action.
La Chine, principalement reconnue pour sa capacité manufacturière et son économie tournée vers l'exportation, affiche un important excédent commercial avec les États-Unis depuis 1985. Cela signifie que les exportations chinoises vers les États-Unis dépassent constamment leurs importations en provenance des États-Unis.
Les exportateurs chinois, dans le processus de vente de leurs produits aux États-Unis, reçoivent des paiements en dollars américains (USD). Toutefois, ils ont besoin de la monnaie chinoise, le renminbi (RMB ou yuan), pour rémunérer leur main-d'œuvre et effectuer des transactions financières locales. Par conséquent, ils échangent les USD gagnés grâce aux exportations contre des RMB, pratique qui augmente l'offre de dollars tout en renforçant la demande de renminbi.
La banque centrale chinoise, la Banque populaire de Chine (PBOC), intervient de manière proactive pour corriger le déséquilibre entre dollar américain et yuan sur les marchés locaux. La PBOC y parvient en rachetant les excédents de dollars US des exportateurs et en leur fournissant les yuans nécessaires. Il convient de noter que la PBOC a la capacité d'émettre des yuans selon les besoins, générant ainsi artificiellement une rareté de dollars US par cette intervention. Cette rareté artificielle contribue à maintenir des taux de change USD plus élevés, facilitant l'accumulation de dollars comme réserves de change.
Dans le commerce international impliquant deux monnaies, un processus d'auto-correction naturel s'opère. Prenons l'exemple d'une Australie en déficit de compte courant, indiquant qu'elle importe plus qu'elle n'exporte (scénario 1). En conséquence, les pays exportant vers l'Australie reçoivent des dollars australiens (AUD), entraînant un excédent d'AUD sur le marché mondial et provoquant une dépréciation de l'AUD par rapport aux autres monnaies.
La dépréciation de l'AUD rend toutefois les exportations australiennes plus compétitives et les importations plus coûteuses. Progressivement, l'Australie commence à exporter davantage et à importer moins, stimulée par la dévaluation de sa monnaie. Ce mécanisme d'ajustement est courant dans le commerce international et sur les marchés des changes, nécessitant généralement peu ou pas d'intervention extérieure.
La stratégie principale de la Chine repose sur le maintien d'une croissance tirée par les exportations, facteur essentiel de création d'emplois et de productivité pour sa vaste population. Cette approche dépend du maintien d'une monnaie moins chère, le RMB, par rapport au dollar américain, ce qui permet à la Chine d'offrir des produits compétitifs sur les marchés internationaux.
Si la Banque populaire de Chine cessait d'intervenir comme décrit ci-dessus, le RMB s'apprécierait naturellement. Cela augmenterait le coût des exportations chinoises et pourrait déclencher une crise du chômage grave en réduisant la demande d'exportation. L'objectif de la Chine est de préserver la compétitivité de ses produits à l'échelle mondiale, ce qui exige d'empêcher une appréciation du RMB. Pour y parvenir, la Chine utilise le mécanisme de gestion des devises décrit, tout en accumulant d'importantes réserves en dollars US.
Des pays comme l'Inde, qui partagent des caractéristiques d'économies intensives en main-d'œuvre et orientées vers l'exportation, appliquent des mesures similaires, mais à une moindre échelle. Une conséquence importante de la stratégie décrite est le risque d'une inflation élevée. La Chine, grâce à son contrôle économique strict et dominé par l'État, peut traiter l'inflation par d'autres moyens, notamment des subventions et des régulations des prix. En revanche, d'autres pays, moins contrôlés, doivent composer avec les forces du marché dans des économies libres ou partiellement libres.
Fin 2021, la banque centrale chinoise détenait environ 3,3 billions de dollars en réserves de change. À l'instar des États-Unis, la Chine exporte vers diverses régions, y compris l'Europe. L'euro constitue une part importante des réserves de change chinoises, offrant des options de diversification.
La Chine pourrait envisager d'investir une partie de ses importantes réserves en dollars dans des titres de dette européens pour un rendement potentiellement meilleur, mais sa préoccupation première demeure la sécurité et la stabilité des placements. La zone euro, malgré deux décennies d'existence, continue de faire face à des questions de stabilité, rendant les échanges d'actifs, comme un transfert de dette US vers de la dette en euros, peu judicieux.
Comparée à d'autres classes d'actifs comme l'immobilier, les actions ou les emprunts d'État d'autres pays, la dette américaine reste le choix le plus sûr pour des réserves de change. Ces réserves ne sont pas des fonds discrétionnaires à risquer pour rechercher des rendements supérieurs.
Une alternative pour la Chine consiste à utiliser ses avoirs en dollars pour payer certains achats, par exemple du pétrole au Moyen-Orient. Cependant, ces pays destinataires recherchent eux aussi des placements sûrs, qui finissent souvent par se refléter dans la sécurité offerte par les titres du Trésor américain, en raison de l'acceptation généralisée du dollar comme monnaie du commerce international.
Les réserves de change chinoises trouvent leur refuge le plus sûr dans la dette américaine, ce qui revient à prêter aux États-Unis et à faciliter l'achat de biens chinois par les Américains. Cette relation symbiotique fonctionne tant que la Chine conserve une économie axée sur l'exportation, générant d'importants excédents commerciaux avec les États-Unis. L'achat de dette américaine par la Chine sert de canal pour prêter aux États-Unis, permettant à ces derniers d'accéder aux produits chinois. Cet arrangement est mutuellement avantageux: il offre à la Chine un vaste marché pour ses produits tout en procurant aux États-Unis des biens chinois à des prix compétitifs. Malgré des tensions géopolitiques bien connues, les deux pays restent profondément interdépendants, et ces bénéfices devraient perdurer.
Autrefois, l'or servait de norme mondiale pour les réserves jusqu'au 19e siècle, lorsqu'il fut remplacé par la livre sterling britannique. Aujourd'hui, les Treasuries américains sont considérés comme l'option la plus sûre. L'histoire montre que plusieurs pays accumulèrent d'importantes réserves en livres sterling après la Seconde Guerre mondiale, non pour dépenser ou investir au Royaume-Uni, mais simplement comme réserve sûre.
Cependant, lorsque ces réserves en GBP furent finalement vendues, cela provoqua une crise monétaire au Royaume-Uni, entraînant une détérioration économique et des taux d'intérêt élevés. La question se pose : les États-Unis pourraient-ils subir un scénario similaire si la Chine décidait de se séparer de ses avoirs en dette américaine ?
Il est essentiel de noter que le système économique d'après-guerre exigeait du Royaume-Uni de maintenir un taux de change fixe, ce qui, en l'absence d'un système de taux de change flexible, entraîna de lourdes conséquences économiques lorsque d'autres nations vendirent leurs réserves en GBP.
En revanche, le dollar américain fonctionne avec un taux de change variable, ce qui signifie que toute vente importante de dette américaine ou de réserves en dollars par un pays provoquera des ajustements dans les balances commerciales internationales. Les réserves américaines que la Chine pourrait décider de céder pourraient soit être achetées par une autre nation, soit retourner aux États-Unis.
Les conséquences d'une telle désaffection pour la Chine seraient graves: une surabondance de dollars américains ferait baisser la valeur du dollar et augmenterait la valeur du RMB. Cela entraînerait une hausse du coût des produits chinois, érodant leur avantage compétitif. Une telle démarche paraîtrait économiquement irrationnelle pour la Chine. Si tout pays avec un excédent commercial vis-à-vis des États-Unis, comme la Chine, cessait d'acheter des Treasuries ou commençait à vendre ses réserves en dollars, son excédent commercial se transformerait en déficit — une situation indésirable pour une économie tournée vers l'exportation.
Les inquiétudes persistantes concernant l'accroissement des avoirs chinois en Treasuries ou la perspective d'une vente par Pékin sont donc excessives. Même dans ce cas, les dollars et titres de dette américains ne disparaîtraient pas; ils seraient simplement redéployés vers d'autres réceptacles.
Malgré l'évolution de la Chine en créancier majeur des États-Unis, la situation n'est pas nécessairement catastrophique pour ces derniers. La Chine subirait d'importantes conséquences en vendant ses réserves américaines; elle et d'autres pays éviteront donc probablement de telles actions. Même si la Chine vendait ces réserves, les États-Unis, avec leur économie de marché, disposent de la marge de manœuvre pour émettre davantage de dollars si nécessaire. Des mesures comme l'assouplissement quantitatif (QE) peuvent aussi être employées. Imprimer des dollars peut dévaluer la monnaie et accroître l'inflation, mais cela réduirait la valeur réelle du remboursement de la dette, avantageant l'emprunteur (les États-Unis) et pénalisant le créancier (la Chine).
Malgré l'aggravation du déficit budgétaire américain, la probabilité d'un défaut des États-Unis reste faible, sauf s'il s'agit d'une décision politique délibérée. En somme, il se peut que ce ne soit pas les États-Unis qui dépendent des achats constants de dette par la Chine, mais plutôt la Chine qui dépend davantage des États-Unis pour maintenir sa prospérité économique.
À l'inverse, la Chine est confrontée à une préoccupation majeure lorsqu'elle prête à un pays disposant de la capacité illimitée d'émettre sa monnaie. La menace d'une forte inflation aux États-Unis inquiète la Chine, car elle pourrait réduire la valeur réelle des remboursements effectués à l'égard de la Chine en cas d'inflation élevée.
Qu'elle le fasse volontairement ou qu'elle y soit contrainte, la Chine semble destinée à rester un acheteur actif d'instruments de dette américaine. Cet engagement continu est motivé par la nécessité de préserver son avantage de prix compétitif dans le paysage complexe et hautement concurrentiel du commerce international.
La détention de Treasuries par la Chine a culminé entre 2012 et 2013, dépassant 1,3 billion de dollars. Par la suite, elle a diminué progressivement. À la mi-2022, ces avoirs sont passés sous la barre des 1 000 milliards de dollars pour la première fois depuis 2010, s'établissant à environ 971 milliards de dollars au troisième trimestre 2022.
Contrairement aux idées reçues, la Chine n'est pas le premier détenteur étranger de dette américaine ; ce titre revient au Japon, avec environ 1,1 billion de dollars au troisième trimestre 2022, selon le département du Trésor américain. Plusieurs raisons cohérentes expliquent la décision de la Chine d'investir dans les Treasuries US. Premièrement, les Treasuries sont reconnus comme l'un des actifs les plus sûrs au monde, offrant un placement stable. Deuxièmement, le dollar conserve son statut de principale monnaie de réserve mondiale, permettant à la banque centrale chinoise de gérer efficacement des actifs libellés en dollars. Étant donné l'adossement implicite de la monnaie chinoise au dollar, ces actifs jouent un rôle crucial dans le maintien de cet équilibre.
Cependant, le moteur principal de l'accumulation de Treasuries par la Chine demeure son déséquilibre commercial avec les États-Unis. La Chine exporte constamment davantage vers les États-Unis qu'elle n'importe, ce qui génère un excédent de dollars. Les entreprises chinoises et leurs salariés ayant besoin de paiements en yuan, le système bancaire chinois doit échanger ces dollars contre de la monnaie locale auprès de la banque centrale, qui cherche ensuite des placements stratégiques. Ces dollars sont alors investis dans des Treasuries américains, offrant un rendement fiable.
Le scénario d'une cession soudaine de l'ensemble des Treasuries détenus par la Chine paraît improbable, compte tenu des difficultés économiques et du défi logistique que représenterait la gestion d'un afflux massif de dollars excédentaires. Une telle vente aurait un impact immédiat sur les taux des Treasuries, car une revente à grande échelle ferait baisser artificiellement leurs prix sur le marché obligataire, entraînant une hausse des rendements. Sans intervention de la Réserve fédérale, on estime qu'un tel événement pourrait augmenter les rendements des Treasuries à long terme de 30 à 60 points de base.
Les dynamiques complexes entre la Chine et les États-Unis en matière de financement par la dette et d'interdépendance économique mettent en lumière la complexité des relations économiques mondiales. Le rôle de la Chine en tant que créancier des États-Unis soulève des inquiétudes, notamment en raison de la capacité américaine à émettre une monnaie illimitée, susceptible de provoquer des pressions inflationnistes affectant la valeur réelle des remboursements reçus par la Chine. Néanmoins, le besoin impérieux de préserver la compétitivité-prix de ses exportations contraint la Chine à poursuivre ses acquisitions de dette américaine. Cette relation nuancée illustre l'interdépendance profonde des deux géants économiques et souligne l'importance d'un équilibre délicat dans la finance mondiale. Les décisions prises par ces deux pays auront sans doute des répercussions de grande portée pour l'avenir de l'économie mondiale.